برگزیده

ترس غیربنیادی در بورس تهران

دنياي اقتصاد

بروزرسانی 1399/11/04 - 17:29

دنياي اقتصاد/ متن پيش رو در دنياي اقتصاد منتشر شده و انتشار آن در اخرين خبر به معناي تاييد تمام يا بخشي از آن نيست

شروين شهرياري/ قيمت‌هاي جهاني مطلوب و تضعيف ريال سبب شد تا طلايي‌ترين فصل عملکرد بنگاه‌هاي بورسي رقم بخورد. با وجود اين، ترس سهامداران از آينده و عدم قطعيت‌ها درخصوص نرخ دلار سبب شده است تا شاهد موج خريد قدرتمندي در بازار سهام نباشيم. درحال‌حاضر بايد ديد آيا افت ۴۳درصدي شاخص کل از اوج و جذاب شدن نسبي قيمت‌ها مي‌تواند ترس غيربنيادي را به حاشيه ببرد؟ کارشناسان معتقدند در صورت ثبات نسبي ارز، به تدريج اعتماد به نفس خريداران تقويت و زمينه حمايت بنيادي از سهام فراهم مي‌شود.

بازار سهام هفته گذشته بعد از دو روز افت سهمگين، پايان بهتري داشت و نشانه‌هايي از تعادل و کاهش عرضه‌هاي هيجاني را در دو روز اخير معاملاتي به نمايش گذاشت اما در مجموع هفته کاهش ۷/ ۳ درصدي را ثبت کرد و براي چهارمين هفته متوالي با عقب‌نشيني قيمت‌ها مواجه شد. در اين ميان، گزارش‌هاي فصلي شرکت‌ها به‌ويژه در گروه‌هاي کالايي و صادر‌کننده شرايط مطلوبي را تصوير کردند و طلايي‌ترين فصل عملکرد را به دليل ترکيب ريال ضعيف و قيمت‌هاي جهاني مطلوب رقم زدند. با اين حال، آنچه بيش از همه سرمايه‌گذاران را به‌رغم کارنامه خوب فصل پاييز شرکت‌ها مردد کرده، چشم‌انداز دو متغير مهم تاثير‌گذار بر سودآوري بنگاه‌ها شامل نرخ‌هاي جهاني و قيمت ارز است؛ عدم‌اطميناني که در هفته اخير با شتاب‌گيري روند افت ارز تا حد زيادي پررنگ شد. با اين حال، افت ۴۳ درصدي شاخص‌کل از اوج و جذاب شدن نسبي قيمت‌ها اين احتمال را تقويت مي‌کند که در صورت تثبيت ريال در سطوح کنوني، به تدريج اعتمادبه‌نفس خريداران تقويت و زمينه حمايت بنيادي از بازار سهام به شکل طبيعي فراهم شود.

در جست‌وجوي کف ارز
رفتار اخير قيمت دلار در بازار آزاد يکي از عوامل شتاب‌گيري کاهش نرخ سهام در دو هفته گذشته بوده که درخصوص دلايل اين کاهش ناگهاني نظرات مختلفي مطرح شده است. برخي آن را به اظهارات رئيس‌جمهور و پيش‌بيني دلار ۱۵هزار توماني مرتبط دانستند و گروهي ديگر آن را به پايان کار رسمي ترامپ و تهديدهاي مرتبط با حضور او در کاخ سفيد نسبت دادند. با اين حال، آنچه از عوامل رواني موثرتر است، چشم‌انداز عرضه و تقاضاي واقعي ارز در ماه‌هاي پيش‌رو است. به نظر مي‌رسد فعالان بازارها در اين زمينه به استقبال سناريويي رفته‌اند که در جريان آن، دولت جديد ايالات متحده آمريکا به برجام برمي‌گردد و متعاقب آن، دستورهاي اجرايي تعليق تحريم‌هاي مرتبط با فروش نفت و بقيه معافيت‌هاي تحريمي برجامي برقرار مي‌شود. بايد توجه داشت، بر اساس مطالعه روندهاي تاريخي، فعالان بازارها پيش از اتفاق واقعي، رفتار خود را با مفروضات آتي تنظيم مي‌کنند و در نتيجه قيمت‌ها خيلي زودتر از خود رويدادها با نتايج اتفاقات بنيادي منطبق مي‌شود. از اين رو، در شرايط کنوني نيز اين احتمال وجود دارد که عامل انتظارات باز هم جلوتر از وقايع حرکت کرده باشد و بر اين اساس، کف نرخ‌هاي ارز زودتر از تحولات برجامي رويت شود. در همين حال، مقاومت نرخ دلار در سامانه نيما در محدوده ۲۳ هزار توماني گوياي آن است که در عرصه زور آزمايي عرضه و تقاضاي وارد‌کنندگان و صادر‌کنندگان قيمت کشف شده از ثبات بيشتري برخوردار است. توجه به اين عامل از آن رو حائزاهميت است که شرکت‌هاي بورسي در عمليات تبديل ارز بيشتر به نرخ‌هاي سامانه مزبور متکي هستند که تا حدي از افت هيجاني در امان مانده است.

زمينه تکرار خطا در سياست‌گذاري پولي؟
بر پايه مطالعات تجربي، در بين همه عوامل موثر بر روند قيمت دارايي‌هاي ريسک‌پذير از جمله سهام، سياست پولي به‌طور عام و نرخ بهره به‌طور مشخص، مهم‌ترين فاکتور اثر‌گذار بر رفتار بازارها ست. اين تيغ دولبه بسته به ميزان استفاده صحيح بانک مرکزي از اين ابزار مي‌تواند باعث رونق بازارها يا ايجاد حباب از يک‌سو و کنترل يا جهش تورم در سطح کلان اقتصاد شود. نکته مهم اين است که نرخ بهره در بين متغيرهاي پولي يک معلول (نه علت) است به اين معنا که رقم آن، محصول رفتار بانک مرکزي در زمينه خلق پايه پولي (به روش هاي مختلف) است. به عبارت ديگر، چاپ پول يا انقباض پولي هستند که نرخ‌هاي بهره را در اقتصاد تعيين مي‌کنند و بدون ابزار تسهيل پولي نمي‌توان نرخ بهره را در اقتصاد به سمت هدف حرکت داد. شرايط ايران هم از اين قاعده مستثني نيست به اين معنا که نرخ سود اوراق بدهي و سپرده‌ها هم تاثير اجتناب‌ناپذير بر بازارهاي دارايي دارد و هم در مهار يا تشديد تورم عمومي موثر است. وقايع سال‌جاري اتفاقا به نحوي نامناسب يکي از نمونه‌هاي جالب نحوه تاثير‌گذاري سياست پولي بر دو حوزه فوق (دارايي‌ها و تورم) را نشان مي‌دهد. در همين راستا، تصميمات اخذ شده در زمينه کاهش سپرده قانوني بانک‌ها و اخذ تنخواه دولت از بانک مرکزي (به‌عنوان يکي از روش‌هاي افزايش پايه پولي) موجب شد تا سود بين بانکي و به‌تبع آن سود سپرده‌ها به‌عنوان معلول، کاهش پرشتابي را تجربه کند تا جايي‌که نرخ‌ها در بازار بين بانکي به سطح اعجاب‌برانگيز ۸درصد برسد. همزمان با کاهش نرخ‌هاي سود، نرخ رشد نقدينگي هم به دليل افزايش پايه پولي و ضريب فزاينده نقدينگي رو به افزايش گذاشت. پيامد اين نوع سياست‌گذاري آن هم در فضايي که روند درآمدهاي نفتي کاهنده و انتظارات تورمي فزاينده بود منجر به رفتارهاي بي‌پروا در بازارهاي دارايي از جمله بورس و تشکيل حباب قيمتي از يک سو و جهش تورم ماهانه به سطوح ناپايدار و هشدار‌آميز ۶ تا ۷ درصدي در ماه از سوي ديگر شد. در اين فضا، شتاب رشد حجم پول به‌عنوان بخش داغ و تورم‌زاي نقدينگي به دليل عدم‌جذابيت سود سپرده‌هاي مدت‌دار تشديد شد و اقتصاد کشور را در مرحله‌اي خطير و دشوار به لحاظ امکان حفظ ثبات شرايط قرار داد. اما از ابتداي تابستان، بانک مرکزي با درک تهديد موجود مسير را به تدريج تغيير داد. از يک سو، منبع تامين کسري بودجه دولت به جاي پايه پولي به سمت بازار بدهي سوق يافت و از سوي ديگر، ضرايب سپرده قانوني در فصل پاييز به سطح قبل از کرونا بازگشت. در حال حاضر نرخ سود سپرده‌ها و بين بانکي به نحو پايداري در محدوده ۲۰ تا ۲۲ درصد قرار گرفته که حاصل عرضه و تقاضاي مقادير مشخص پايه پولي در ازاي خريد و فروش و وثيقه‌گذاري اوراق بدهي دولت با طرفيت بانک مرکزي است. در شرايطي که هنوز تورم ماهانه در محدوده ۲ درصد در حال تحقق است و چشم‌انداز تورم دوازده ماه آتي کمتر از نرخ سود مورد اشاره نيست و درخصوص بازگشت درآمدهاي نفتي نيز اطمينان کافي ايجاد نشده، هر گونه کاهش سود بين بانکي و سپرده‌ها از محل افزايش پايه پولي (چاپ پول) خطر بازگشت التهاب قيمت کالاي مصرفي از يک سو و حباب‌سازي در بازارهاي دارايي را به همراه دارد؛ سياستي که شايد در کوتاه‌مدت براي صاحبان دارايي جذاب به نظر برسد اما از زاويه پيامدهاي آن براي اقتصاد کشور آن هم پس از يک دوره از بي‌ثباتي قابل ملاحظه تورمي مي‌تواند واجد مخاطرات مهمي باشد.

در انتظار باز شدن مشت بايدن
هرچه ساکن قبلي کاخ سفيد پرحرف و جنجالي بود، متصدي جديد اين پست، سياست‌مداري کهنه‌کار و در ابرازنظر، خوددار است. يکي از جلوه‌هاي بارز اين رويکرد در زمينه موضع‌گيري در حوزه سياست خارجي به چشم مي‌خورد. بر اين اساس، جو بايدن در حدود سه ماه اخير، پس از انتخاب به‌عنوان رئيس‌جمهور، کمتر از همه در مورد نحوه تعامل با ساير کشورها در خارج صحبت کرده و اظهارنظرهاي وي عمدتا به تاکيد بر مشورت با متحدان و مطالعه شرايط قبل از تصميم‌گيري متمرکز بوده است. حال، با انتقال رسمي قدرت در ايالات متحده اين انتظار وجود دارد که بايدن درخصوص طيف وسيعي از موضوعات سياست خارجي مواضع خود را شفاف کند. از اين منظر، فعالان بورس تهران نيز در روزهاي آتي گوش به زنگ خواهند بود تا رويکرد عملي رئيس‌جمهور آمريکا درخصوص موضوع احياي برجام و ديپلماسي با ايران شفاف شود؛ رويکردي که به دليل نتايج غير‌قابل انکار آن در زمينه دسترسي به ذخاير خارجي و فروش نفت نقش مهمي در تعيين رفتار ارز و چشم‌انداز سودآوري شرکت‌هاي بزرگ بازار سهام ايران خواهد داشت.