دنياي اقتصاد/متن پيش رو در دنياي اقتصاد منتشر شده و انتشار آن به معناي تاييد تمام يا بخشي از آن نيست

محمد امين خدابخش/ اتخاذ يک تصميم در روزهاي اخير توجه بسياري را به خود جلب کرده است. بازار سهام در روزهاي اخير شاهد ارائه يک طرح جديد است که به موجب آن شرکت‌هاي سرمايه‌گذاري مي‌توانند با انتشار اوراق و عرضه آن به فعالان بازار سرمايه، اقدام به سرمايه‌گذاري در بازار سهام کنند. در حال حاضر بنا بر اعلام رئيس سازمان بورس مقرر شده دست‌کم ۲۴ هزار ميليارد تومان اوراق از اين محل منتشر شود و نرخ آن نيز به طور حدودي از نرخ اوراق موجود در بازار بيشتر است. اين مساله باعث شده اميدها به رونق بازار سهام در کوتاه‌مدت تقويت شود. بررسي‌هاي «دنياي اقتصاد» در‌اين‌باره نشان مي‌دهد که در صورت ايجاد يک ساز و کار نظارتي و اجرايي مناسب براي اين شيوه از سرمايه‌گذاري با توجه به آنکه قيمت سهام نيز در ماه‌هاي گذشته شاهد افت چشمگيري بوده ممکن است در ميان و بلندمدت اوضاع در بازار سهام بهتر از گذشته شود.

خوشحالي از يک خبر
بالاخره بعد از ۱۱ روز بازار سهام رنگ سبز تابلو را به خود ديد و بسياري از نمادهاي بورسي و فرابورسي پس از مدت‌ها حبس شدن در صف فروش به محدوده مثبت تابلو بازگشتند. اين‌طور که به نظر مي‌آيد نشست و برخواست‌ها بالاخره کار خود را کرده است؛ صحبت‌هاي روز دوشنبه رئيس سازمان بورس و اوراق بهادار حکايت از آن دارد که انتشار ۲۴ هزارميليارد توماني اوراق بدهي شرکت‌هاي سرمايه‌گذاري براي خريد سهام قرار است ظرف مدت ۴۸ ساعت عملياتي شود. بر اين اساس مقرر شده در جلسه ياد شده تنها شرکت‌هايي حضور داشته‌ باشند که توان انتشار اوراق بالاي ۵ هزار تومان دارند و براي انتشار اوراق بدهي و انجام تامين مالي براي خريد سهام تصميم‌گيري کنند. بر اساس آنچه برخي مقامات سازمان به رسانه‌ها گفته‌اند تا اينجاي کار انتشار يک هزار ميليارد از ۵ هزار ميليارد تومان تعهد شده از سوي «شستا» قطعي شده و سرمايه‌گذاري غدير (وغدير) نيز در نظر دارد در مدتي کوتاه اوراقي به ارزش ۲ هزار ميليارد تومان را به منظور خريد سهام در بازار سرمايه به فروش برساند. اين‌طور که به‌نظر مي‌رسد سازمان بورس بالاخره بعد از حدود دو ماه پا فشاري بر ابزار ناکارآمد دامنه نوسان نامتقارن و تداوم آن حالا به اين نتيجه رسيده است که بايد براي بهبود اوضاع در بازار سرمايه و فشار عرضه‌اي که در هر صورت جان بازار را در ماه‌هاي اخير گرفته، دست به اقدامي موثرتر بزند.

بررسي جوانب يک تصميم
همان طور که در گزارش‌هاي پيشين اشاره شد، در هفته‌هاي اخير محدود شدن دامنه نوسان منفي سبب شده بود تا بسياري از نمادها به دليل انباشته شدن عرضه و مبهم بودن شرايط پيش روي بازار عملا بدون تقاضا بمانند. حالا با اين تصميم به نظر مي‌آيد که حداقل در کوتاه‌مدت شاهد بهبود جو رواني بازار و به تبع آن افزايش قدرت خريداران در بازار سرمايه باشيم. بنا بر آنچه که کارشناسان مي‌گويند طبيعتا بازار اين رويداد را به فال نيک خواهد گرفت و مي‌تواند در شرايط فعلي هرچند موقتي نقش تسکيني بر فشار فروش بالقوه در بورس و فرابورس ايفا کند. از طرفي ديگر زمان انتخاب شده براي اتخاذ اين تصميم نيز به نوبه خود اتفاقي ميمون است که مي‌تواند خلأ کمبود انتشار اوراق در روزهاي جاري به خصوص براي صندوق‌هاي با درآمد ثابت را پر کند. بر اساس آنچه مهدي دلبري کارشناس بازار سرمايه به «دنياي‌اقتصاد» مي‌گويد: زمان مناسبي براي انجام اين تامين مالي انتخاب شده است. عموما در دوماه نخست سال دولت اوراق مالي چنداني منتشر نمي‌کند و از اين منظر بازار با کمبود اوراق مواجه است. از اين رو انتشار اوراق در شرايط فعلي نکته مثبتي تلقي مي‌شود، چراکه صندوق‌هاي درآمد ثابت حدودا در هر روز بين ۳۰۰ تا ۵۰۰ ميليارد تومان صدور واحد دارند و همين امر مي‌تواند نياز آنها به خريد اوراق را مرتفع کند.

با توجه به طولاني بودن رويه‌هاي اداري در ايران به نظر مي‌آيد که طي مراحل قانوني انتشار اين اوراق در حال حاضر نوعي حرکت رو به جلو براي ساختار بوروکراتيک بازار سرمايه تلقي مي‌شود. بر اساس گفته‌هاي دلبري پيش از اين شرکت‌هاي سرمايه‌گذاري اجازه تامين مالي براي خريد سهام از طريق انتشار اوراق بدهي را نداشتند که با اين تصميم سازمان بورس به نظر مي‌آيد اين مشکل نيز در حال حاضر حل شده است.

رويارويي با عرضه سرکوب شده
با توجه به آنچه که گفته شده در حال حاضر بيراه نيست اگر بگوييم که گام برداشته شده از سوي سازمان بورس داراي نقاط ضعفي نيز هست. در ماه‌هاي گذشته بارها اخباري منتشر شد که حکايت از ممنوع بودن فروش سهام براي حقوقي‌ها داشت. اين رويکرد اگرچه در آن زمان به عنوان يک مسکن پوپوليستي اين بخش از فعالان بازار سهام را از دسترسي آزاد به حقوق طبيعي خود منع و براي کاهش آلام سرمايه‌گذاران خرد ايفاي نقش کرد، اما نبايد آثار ادامه دار آن را براي شرايط فعلي از نظر دور داشت. در شرايط کنوني بسياري از سرمايه‌گذاران کلان بازار، دارايي‌هايي را در پرتفوي خود نگه داشته‌اند که در صورت مجال فروش ماه‌ها پيش از اين از شر آن دارايي‌ها خلاص شده بودند.

مهدي دلبري در اين باره تاکيد مي‌کند: با توجه حجم عرضه موجود در بازار طي ماه‌هاي اخير حجم ۲۴ هزار ميليارد توماني اين اوراق تاثير چنداني بر روند بلند مدت بازار سرمايه نداشته باشد.

وي در ادامه افزود: فروش‌هاي منع شده در بازار سرمايه عددي بسيار بزرگ‌تر از ۲۴ هزار ميليارد تومان است. من فکر مي‌کنم که چيزي حدود دو تا سه برابر اين ۲۴ هزار ميليارد تومان در بازار، سهام براي فروش وجود دارد. چرا که خود شرکت‌هاي سهامدار نيز نياز به تامين مالي دارند که نيل به اين هدف براي آنها ممکن است راهي به جز فروش سهام باقي نگذارد. البته اين رقم بدون در نظر گرفتن فروش سهام عدالت است. پس از آنکه در سال گذشته ۱۳ هزار ميليارد تومان از اين سهام در بازار فروخته شد، مجال کافي براي فروش بيشتر اين سهام وجود نداشت. فکر مي‌کنم که چيزي حدود ۲۰ تا ۲۵ هزار ميليارد تومان نيز از اين محل عرضه بالقوه براي بازار سهام وجود دارد.

اين کارشناس بازار سرمايه اعتقاد دارد که انتشار اوراق از جانب هلدينگ‌ها به طور کلي امري مثبت است، با اين حال نيز شرايط خريد و فروش در بازار بايد معقول تر باشد. متقارن شدن دامنه نوسان در شرايط فعلي بايد به کمک بازار بيايد چرا که در عمل به عنوان ابزاري براي تنبه فعالان بازار عمل مي‌کند. متعادل شدن عرضه و تقاضا در اين شرايط خواهد توانست به خريداران براي خريد سهام با قيمت منطقي کمک کند. چرا که اگر هم‌اکنون قيمت معقول يک دارايي پايين‌تر باشد خريدار در عمل آن را گران خواهد خريد.

خطر اجراي بد براي قانون خوب
با توجه به آنچه که از سخنان مهدي دلبري استنباط مي‌شود، تصميم اخير سازمان بورس در جهت تامين مالي ياد شده نيز با وجود تمامي نکات مثبتي که در خود دارد، مانند بيشتر تصميمات گرفته شده در محيط اقتصادي کشور نيازمند تدبير و نظارت دقيق به هنگام اجرا خواهد بود. چرا که افزايش عرضه‌ها همسو با ورود پول جديد به بازار سهام مي‌تواند بازار را از ورود به فاز جديد صعود بازدارد. براي مثال اگر قرار باشد استفاده از وجوه تامين مالي صرف فعاليت‌هاي ديگر موضوع فعاليت اين شرکت‌ها شود يا حتي مانند مداخلاتي که در ماه‌هاي اخير بارها تکرار شد زمان معيني براي استفاده از اين مبالغ تعيين شود، ممکن است شاهد عقيم ماندن اين قانون يا حتي متضرر شدن سهامداراني شويم که خود در شرکت‌هاي سرمايه‌گذاري سهامداري مي‌کنند. از اين رو نابه‌جا نخواهد بود اگر انتظار داشته باشيم با جهت‌دهي به نقدينگي ياد شده حلقه تنگ دامنه نوسان نامتقارن براي متعادل شدن عرضه و تقاضا در بازار سهام بازتر شده يا به کلي حذف شود.

نابجا نخواهد بود که در شرايط فعلي فرض را براي اين بگذاريم که روزهاي پاياني دولت دوازدهم، قرار است که روزهاي معقول‌تري براي بازار سرمايه باشد چراکه طرح تامين مالي از بازار سرمايه براي سرمايه‌گذاري هلدينگ‌ها مي‌تواند هم از افزايش ريسک سرمايه‌گذاري صندوق‌هاي سرمايه‌گذاري با درآمد ثابت مانند آنچه که در افزايش حدنصاب‌ سرمايه‌گذاري رخ داد بکاهد و هم مانع از توجه به منابعي مانند صندوق توسعه ملي يا حمايت شبکه بانکي شود که در نهايت تورم‌زا هستند.

آثار پولي يک انتخاب
بنا بر آنچه که گفته شده به نظر مي‌آيد که اتخاذ چنين تصميمي براي بازار سهام امري مناسب است که در بازار سهام اثر تورمي ندارند چرا که نه بر سرعت گردش پول در اقتصاد اثر مي‌گذارد و نه پايه پولي را افزايش مي‌دهد. از اين رو ارتباطي با فرآيند خلق پول نيز نخواهد داشت. در واقع با استفاده از اين فرآيند درون بازاري همه چيز به بازار سرمايه سپرده مي‌شود و از منابع فعلي نقدينگي استفاده خواهد شد، بنابراين نه دولت و نه بانک مرکزي نقشي در تامين مالي اين تصميمات نخواهد داشت. علي اسلامي بيدگلي ضمن موافقت با اين سخنان، استفاده از اين شيوه را داراي اثر تورمي مستقيم بر اقتصاد ندانست. وي گفت: بالا بودن نرخ بازده اين اوراق نسبت به ساير اوراق موجود اگر با حجم بالايي منتشر مي‌شد ممکن بود داراي اثر تورمي غيرمستقيم باشد. اگر حجم انتشار اوراق بالا باشد، اين اوراق جايگزين آن دسته از سرمايه‌گذاري‌هايي خواهد شد که نرخ پايين‌تري دارند. در اين حالت افزايش قيمت اوراق اثر جانبي بر بازده ساير اوراق و دارايي‌ها خواهد داشت و مي‌تواند در نهايت با فشار بر سيستم بانکي بر نرخ سود اين بخش از اقتصاد اثر بگذارد. با وجود اين من فکر مي‌کنم که حجم اندک اين اوراق تهديدي جدي را متوجه مکانيزم ياد شده نخواهد کرد.

اسلامي در ادامه افزود: کل مبلغ در نظر گرفته شده براي انتشار اوراق در بودجه ۱۴۰۰ آمده است ۲۲۰ هزار ميليارد تومان است. از طرفي انتظار مي‌رود که ۹۰ هزار ميليارد تومان نيز درآمد حاصل از فروش سهام در نظر گرفته شده که اگر اين عدد محقق نشود انتظار مي‌رود که براي جبران آن اوراق بيشتري منتشر شود. علاوه بر آن با توجه به اين نکته که کل حجم اوراق شرکتي که در سال از سازمان بورس منتشر مي‌شود از ۱۰ هزار ميليارد تومان فراتر نمي‌رود، نمي‌تواند رقم اوراق بدهي منتشره براي شرکت‌هاي سرمايه‌گذاري را (به فرض اندک ماندن ارزش آن) تهديدي جدي براي افزايش نرخ بهره در اقتصاد ايران در نظر گرفت. اين فعال بازار سرمايه عقيده دارد که تامين مالي هلدينگ‌ها از طريق اوراق بدهي براي سرمايه‌گذاري در سهام مي‌تواند حداقل در کوتاه‌مدت بر روند معاملات بورس اثر مثبت بگذارد، چرا که بخشي از رکود ياد شده نيز به دلايل هيجاني بوده که فعالان کمتر با تجربه بازار سهام به جريان عرضه و تقاضا در بورس و فرابورس تحميل کرده‌اند. وي نيز معتقد است که در صورت معقول بودن ساز و کار اجراي اين تصميم، کارآيي آن افزايش خواهد يافت و مي‌تواند حتي اثرات بلندمدت مطلوبي را براي بازار سرمايه به دنبال داشته باشد. از اين رو با توجه به بالاتر بودن بازده بازار سهام نسبت به اوراق بدهي مي‌توان انتظار داشت که در بازه زماني ميان‌مدت و فراتر از آن نيز ريسک زيادي به شرکت‌ها تحميل نشود.

به پيج اينستاگرامي «آخرين خبر» بپيونديد
instagram.com/akharinkhabar