بازی ریسکی با ریسک بورس

دنياي اقتصاد

بروزرسانی 1399/06/31 - 08:00

دنياي اقتصاد/نزول قيمت سهام در بورس که به‌رغم مشاهده برخي روزهاي مثبت در اين بازار ادامه يافته، موجب شده است فشار براي حمايت از بازار سهام افزايش يابد؛ به حدي که مسوولان وادار به واکنش شده‌اند. در اين ميان اعمال تصميم‌هايي نظير عرضه «اوراق تبعي» سبب شده است در عمل ريسک تصميمات سرمايه‌گذاران به بنگاه‌ها منتقل شود؛ موضوعي که با ماهيت و کارکرد بازار سرمايه در تضاد است. به گفته بسياري از کارشناسان، بدون ريسک جلوه دادن بازار سهام مي‌تواند تبعات منفي بلندمدتي را متوجه بازار و سهامداران بورس کند.

آيا کاهش ريسک بازار در هر شرايطي مي‌تواند معقول و مفيد باشد؟بررسي‌هاي «دنياي‌اقتصاد» نشان مي‌دهد که ابزارهاي به کار گرفته شده براي حمايت از بازار طي يک ماه گذشته به گونه‌اي بوده که کاهش ريسک سرمايه‌گذاري براي سرمايه‌گذاران خرد را به قيمت افزايش ريسک ايجاد مي‌کند. اين کاهش ريسک اگرچه در کنار حمايت اشخاص حقوقي از بازار و اجازه براي ورود منابع بانک‌ها به بورس، ازطريق ابزارهاي متداول و معقولي همچون سهام خزانه و اختيار فروش‌ها اعمال مي‌شود، با اين حال به نظر مي‌رسد در شرايط فعلي اقتصاد کشور تاثير مناسبي در اعتماد عمومي نسبت به بازار سرمايه نخواهند داشت. دليل اين امر نبود شفافيت در نحوه اعمال آنها، افزايش ريسک کاهش منابع نقدي شرکت‌ها و عدم شفاف‌سازي کافي بازار اختيار فروش تعهدي در تارنماي کدال است.

روز گذشته براي فعالان بازار سهام به خصوص نوحقيقي‌ها روزي سخت بود. در اين روز ۷۸/ ۲ درصد از ارتفاع شاخص کل بورس تهران کم شد و بسياري از نمادها در حالي به معاملات خود خاتمه دادند که حجم سنگين صف فروش مجال رشد قيمت از کف دامنه نوسان ۵ درصد را به آنها نداد. بازاري که در نبود کارکرد فروش استقراضي و مسکوت ماندن ابزار «فروش تعهدي» اين روزها براي بسياري از فعالان بي‌تجربه بازار سهام بيشتر به مخمصه‌اي تمام‌عيار تبديل شده، در مواجهه با هر ريسکي آتش به قيمت دارايي‌ها مي‌زند و فشار فروش در بسياري از نمادها را تشديد مي‌کند. در اين ميان اما اندک اقداماتي نظير اصرار بر بازارگرداني نمادها، سهام خزانه و انتشار اوراق اختيار فروش تبعي در جهت حمايت از بازار صورت گرفته است که بررسي آنها حکايت از نبود کارآيي در اين ساز و کارها دارد.

استقاده نادرست از ابزار درست
همين ابزارهاي ناکارآمد و تلاش‌هاي نافرجام اگرچه در جهت افزايش قيمت عمل نکرده پيام‌هايي به بازار داده است که در نگاه اول سازنده اما در بررسي‌هاي دقيق‌تر اغلب مخرب و زيان‌آور هستند. يکي از اين پيام‌ها کم‌ريسک بودن يا حتي بي‌ريسک بودن سرمايه‌گذاري در بازار سهام است که اغلب به واسطه سخنراني‌هاي مسوولان و دخالت‌هاي کلان در حمايت از بازار سرمايه انجام مي‌شود. اين در حالي است که بازار ياد‌شده في نفسه بازاري پرريسک است. در تمامي کشورهاي دنيا ابرازهاي پوشش ريسک نقشي پررنگ در سرمايه‌گذاري اشخاص حقيقي و حقوقي دارند. در ايران نيز اين ابزارها موجود هستند و به رغم آنکه به خودي خود کارکردي سازنده دارند، اما به نظر مي‌رسد طي هفته‌هاي اخير در جايگاهي غلط از آنها استفاده شده است.

از جمله اين موارد که در روزهاي گذشته بيشتر مورد استفاده شرکت‌ها قرار گرفته است، ابزار اختيار فروش تبعي است که به شرکت‌هاي منتشر‌کننده اجازه مي‌دهد از سهام خريداران اين اختيار در قيمت اعمال حمايت کنند. اين اوراق با اينکه به خودي خود کارکردي مثبت دارند با اين حال در صورتي که درخصوص نمادي فراتر از ارزش ذاتي و با قيمتي بالاتر از ارزندگي بنيادي حمايت شود، مي‌تواند ريسک بالايي را متوجه ناشرکندکه همان شرکت مورد معامله در بازار است.

در همين رابطه فردين آقابزرگي تحليلگر بازار به «دنياي‌اقتصاد» مي‌گويد: در بازارهاي مطرح جهان استفاده از اختيار معامله در سطح وسيعي انجام مي‌شود و دليل اين توجه به اختيارهاي خريد و فروش کارکرد مناسب آن در اين بازارها است. از اين رو من فکر مي‌کنم خود اين بازارها مشکلي ندارند. با اين حال استفاده نادرست از اين ابزارها نيز مي‌تواند مشکل‌ساز باشد. اين مساله مانند اين مي‌ماند که تيغ جراحي در اختيار فرد نامناسب قرار گيرد.

او ادامه مي‌دهد:‌ در شرايطي که رشد قيمت‌ها در بازار از ابتداي سال تاکنون در بسياري از نمادها بازدهي بيش از ۲۰۰ تا ۳۰۰ درصد را پديد آورده طبيعي است که پس از مدتي قيمت‌ها در مسير اصلاح قرار بگيرد و بسياري از نمادها کم و بيش دچار کاهش قيمت شوند. مسلما در اين ميان آنهايي که نگاه کوتاه‌مدتي به اين بازار دارند نوعي از بيش‌واکنشي را متوجه بازار خواهند کرد. بر اساس آنچه آقابزرگي مي‌گويد، مداخله در جريان بازار و نظام اقتصادي آن مي‌تواند در نهايت در ميان‌مدت و بلند‌مدت به ضرر بازار سرمايه تمام شود. غير طبيعي شدن شرايط بازار سيگنال غلط به فعالان آن خواهد داد. اين مساله تنها محدود به سرمايه‌گذاران فعلي نيست و سرمايه‌گذاران بالقوه را نيز تحت تاثير قرار خواهد داد.

حمايت از شرکت‌ يا دولت؟
در بسياري از کشورهاي جهان اختيارهاي فروش در قيمتي اعمال مي‌شوند که احتمال افت قيمت دارايي پايه در آنها کم بوده و همين امر جلوي ضرر و زيان ناشر را مي‌گيرد. با توجه به آنکه از نظر بسياري از تحليلگران ممکن است قيمت‌هاي دارايي در بازار سهام با ارزش‌هاي ذاتي فاصله داشته باشد، اين سوال پيش مي‌آيد که تصميم مديران شرکت‎‌ها در بازار داخلي تا چه حد ناشي از تصميمات سياست‌گذاران و تا چه حد ناشي از علاقه خود شرکت‌ها به حمايت از بازار بوده است؟

آن‌طور که به نظر مي‌آيد پاسخ‌ به اين سوال چندان هم نبايد سخت باشد. با توجه به آنکه سيطره اختاپوسي در ساختار اقتصاد و حاکميت شرکتي در ايران بسيار عميق و ديرينه است، بيراه نيست اگر گمان کنيم ميل يکباره شرکت‌ها به انتشار اوراق اختيار فروش تبعي بيش از آنکه گامي براي حمايت از سهام باشد، پاسخي است در جهت منويات دولتي و مديران بزرگ‌ترين بنگاه‌دار ايران يعني دولت تا حداقل از اثر رواني منفي حمايت‌هاي کلامي دولت از بازار سهام در ماه‌هاي ابتدايي سال بکاهد.

با اين حال تبعات حمايت يادشده به اينجا محدود نمي‌شود و حتي مي‌تواند به دليل توالي تناقضات موجود با سخنان سياست‌گذاران از سوي فعالان بازار به‌عنوان عاملي براي افزايش خطر در بازار در نظر گرفته شود و سرمايه‌گذاران را از اين بازار به سمت بازارهاي موازي کوچ دهد. در اين رابطه فردين آقابزرگي مي‌گويد: در واقع وضعيت حمايتي فعلي مي‌تواند مردم را مجاب کند تا طرف تقاضا را تشديد کنند؛ چرا‌که افزايش ميزان اعمال نظرها و ميل به حمايت از بازار سهام در واقع نوعي حالت اضطراري را به ذهن سرمايه‌گذاران متبادر مي‌کند. بنا بر اين بهتر است ابزارهاي حمايتي در شرايطي نرمال و هميشگي به کار گرفته شوند تا هنگام نياز افزايش استفاده از آنها غير طبيعي جلوه نکند. در حال حاضر بازار در سيکل اصلاحي طبيعي است.

جاي خالي کدال
بررسي‌هاي «دنياي‌اقتصاد» حاکي از آن است که تا زمان نگارش اين گزارش تعداد ۲۲ شرکت در بازار سهام درصدد انتشار اوراق فروش تبعي برآمده‌اند که از اين تعداد ۲۱ شرکت بورسي و يک شرکت يعني ذوب فرابورسي است. اگرچه نمي‌توان تمامي اين شرکت‌ها را غير ارزنده و نامناسب دانست، اما بايد توجه داشت که به‌رغم ريزش قابل توجه قيمت از ابتداي سال همچنان بسياري از شرکت‌ها به لطف صعود دو سال و نيم قيمت در بازار سرمايه رشد قابل توجهي را پشت سر گذاشته‌اند و همين امر توانسته قيمت بسياري از نمادها را در بازار سرمايه از ارزش بنيادي آنها فراتر ببرد.

در صورتي که اختيار فروش در اين نمادها منتشر شود، اگرچه سهامداران خريدار را در مقابل کاهش بهاي سهام بيش از قيمت اعمال، بيمه مي‌کند با اين حال شرايطي را پديد مي‌آورد که به موجب آن شرکت صاحب نماد بايد زيان وارد شده را از محل دارايي‌هاي نقد خود بپردازد. عامل مورد بحث به مثابه ريسکي خواهد بود که ساير سهامداران را تهديد و در بلندمدت مي‌تواند به فراخور شرايط شرکت عمليات آن را با مخاطره وارد کند. حال اين سوال پيش مي‌آيد که چرا تبعات مالي انتشار چنين اوراقي در تارنماي کدال منعکس نشده است؟

بررسي اطلاعيه‌هاي منتشر شده روي کدال نشان مي‌دهد به‌رغم وجود تاثيرات مالي بالقوه در جريان نقد شرکت‌ها تبعات مالي اختيار فروش تبعي در اين پايگاه اينترنتي منتشر نمي‌شود و در حال حاضر اطلاع‌رساني درخصوص انتشار اين اوراق به بارگذاري اطلاعيه عرضه آنها در تارنماي شرکت‌هاي بورس و فرابورس محدود شده است؛ مساله‌اي که بدون شک ضعف در ساختار شفاف‌سازي تعبيه شده براي افشاي اطلاعات با اهميت مالي در بازار سهام است.